株主間契約書のレビューポイント｜事前承諾事項・情報提供・経営株主の義務
こんにちは。LegalAgent 代表弁護士の朝戸です。
シリーズAでスタートアップが投資家から資金調達を行う際、投資契約書と並んで締結されるのが株主間契約書です。投資契約書は、払込みやクロージングの手続が終われば中心的な義務の多くを果たしますが、表明保証違反の責任や損害賠償請求など取引完了後も存続する規定があります。これに対して株主間契約書は、締結後の日々の経営やガバナンス、月次の実務運用を継続的に規律します。有効期間は契約ごとの終了条項で確かめます。上場（IPO）や投資家の保有比率の低下、特定の当事者の離脱などを終了の条件とする例があります。
投資契約書が「入口の契約」であるのに対し、株主間契約書は「継続的な関係を規律する契約」と位置づけられます。新株予約権を発行するとき、役員を変更するとき、重要な資産を処分するとき、あるいは取締役会を招集するとき、経営陣はその都度契約条項を確認することになります。この確認を怠ると、事前承諾事項の違反や通知義務の懈怠として、投資家との信頼関係に影響が及ぶおそれがあります。
締結時には、条項を守るために誰がどの作業を担うかまで考えておきます。月次資料の作成や承諾依頼を担当する人が決まっていなければ、合意した内容を日常業務に移せないためです。
契約の性質と後続ラウンドでの見直し
投資契約書と株主間契約書は、同じシリーズAのラウンドで締結されることが多いものの、役割は明確に分かれています。投資契約書は、表明保証や払込みの前提条件、クロージング手続など、資金調達という一回限りの取引手続を規律する契約として設計されます。一方で株主間契約書は、投資後の経営体制や株主間の権利義務関係を定めます。
株主間契約書は、後続ラウンドでも見直しの対象になります。シリーズB以降では、既存投資家と新規投資家をまとめて一つの契約に束ね直し、既存の条件を維持するか、新しい条件に合わせて改定するかを含めて再交渉が行われます。
後続ラウンドでの対応方法には、主に二つの選択肢があります。一つは、既存の株主間契約を合意解除し、全投資家を当事者とする契約を新たに締結し直す方法です。もう一つは、既存契約を維持したまま、変更合意書（覚書）や参加契約書によって、新規投資家の参加と条件の変更を処理する方法です。後続ラウンドで投資家が追加される際に覚書や参加契約書で対応すると、契約全体を作り直すよりも当事者間の調整負担を抑えられる場面があります。いずれの方法を採用する場合でも、実契約に定められた変更要件を満たしているか確認が必要です。
発行会社としては、シリーズAの株主間契約書を締結する段階から、将来の巻き直しや覚書対応のしやすさを意識しておくことが望ましいと考えられます。定義や事前承諾事項の書き方が投資家ごとに個別化されすぎていると、後続ラウンドで契約を統合する際の負担が増えるためです。種類株式による資金調達の全体像については、種類株式（優先株式）による資金調達とは？シリーズAの契約書と手続の全体像でも整理しています。
事前確認を要する主な論点
個別の条項を確認する前に、自社の資本政策に当てはめて確認しておきたい論点を整理します。
- 「多数投資者」など承諾権限を集約する定義の有無と、自社の資本政策に基づく該当投資家の把握
- 事前承諾事項の対象範囲と、承諾・協議・通知という手続区分の整理
- 投資家ごとにばらつきが生じやすい情報提供義務の内容と提出スケジュール
- ストックオプションプールの割合と、優先引受権や事前承諾の対象からの除外規定
- 経営株主の定義における資産管理会社など法人の含まれ方と制限の及ぶ範囲
取締役会と情報提供の運用設計
株主間契約書のガバナンス条項では、リード投資家に取締役の指名権を認めるか、あるいはオブザーバーの指名権にとどめるかが主要な論点になります。取締役指名権を認める場合、会社法329条に基づく株主総会決議などの選任手続を経て、指名された候補者が取締役に就任します。就任した取締役は、会社法330条によって適用される民法の委任の規定や会社法355条により、会社に対して善管注意義務・忠実義務を負います。指名元の投資家の要請に応じる場合も、会社との利益相反や、情報提供が会社の秘密保持・取締役の義務に反しないかを検討します。
一方、オブザーバーの指名権にとどめる場合は、取締役会に出席して発言する機会は得られるものの、会社法上の議決権は持ちません。出席や発言の範囲は契約で定められた枠内に限られるため、社外への情報共有となることを踏まえ、秘密保持義務の範囲や機密情報の扱いを確認しておきます。
発行会社がガバナンス条項を検討する際には、取締役会の開催頻度にも目を向けておくことが大切です。月次での開催を約束した場合、資料の準備、招集手続、議事録の作成といった事務作業が経営陣に恒常的な負担としてのしかかります。創業初期は人員が限られていることが多く、この運用負担を軽視すると、事業活動に割く時間が圧迫されるおそれがあります。投資家に招集請求権が認められている場合には、定例開催に加えて臨時の取締役会が求められる場面も想定されます。
情報提供条項も、複数の義務が重なって構成されるため実務上の配慮が欠かせません。計算書類等の定期提供義務、月次の試算表や資金繰り表の提出義務、年度事業計画書の提出義務、帳簿閲覧への対応、個別の報告・資料提出請求に応じる義務など、性質の異なる義務が並びます。複数の投資家が異なる時期に参加している場合、投資家ごとに提供内容や提出期限がばらついていると、管理の負担が大きくなります。
契約書を確認する際は、「誰が・いつ・何を・どの投資家に送るのか」を一覧できる運用表に落とし込めるかを基準にすることをお勧めします。この運用表への落とし込みが難しいと感じられる場合、情報提供の設計自体が複雑になりすぎている可能性があり、締結前に整理を投資家側と協議する余地があります。
なお、契約上の情報閲覧権と、会社法433条の会計帳簿閲覧請求権や442条の計算書類等の閲覧権といった法定の株主の権利は別個のものです。株主間契約を締結したからといって、法律上の株主閲覧権が当然にすべて排除されるわけではない点に留意しておきます。
事前承諾事項とストックオプションの定め
事前承諾事項は、株主間契約書の中で発行会社や経営株主にとって特に影響の大きい条項です。対象となる会社の行為について、投資家の事前の「承諾」を要求するか、事前の「協議」を求めるか、あるいは事後の「通知」で足りるとするかという手続区分で設計されます。承諾事項の範囲が広がるほど、経営陣が機動的に実行できる行為の範囲は狭まります。また、株主間契約上の承諾手続と、会社法や定款が定める株主総会決議や取締役会決議などの内部意思決定手続は別個の手続です。
事前承諾事項の対象には、新株や新株予約権の発行、重要な資産の処分、役員の変更などがよく挙げられます。これらは資本構成やガバナンスに直結するため投資家側が関心を持つのは自然ですが、対象が広範になりすぎると日常の意思決定が滞るおそれがあります。
実務上の工夫として、承諾権限を「多数投資者」に集約する交渉が行われることがあります。多数投資者の定義において、母数となる株式数や議決権の計算方法、必要な割合（過半数や3分の2以上など）、複数投資家の保有分の合算方法がどう設計されているかにより、実際に誰の承諾を得るべきかが変わります。自社の資本政策に当てはめて、締結前の段階で確認しておくことが望まれます。個別の承諾を必要とする投資家が残っていないかも併せて確かめます。また、通知後に無回答であった場合に同意とみなす扱いは、契約条項に明示的な定めがある場合に限られます。
経済産業省の「我が国における健全なベンチャー投資に係る契約の主たる留意事項」増補版（2025年）でも、企業の成長ステージやガバナンスの成熟度に応じて事前承諾の範囲や権利者を見直し、金額基準や重要性を具体化する方向性が示されています。
ここで見落としてはならないのが、新株予約権の発行に関する通知や承諾の手続です。既存投資家との契約に「株式等の発行の2週間前までの通知」といった合意が置かれる例がありますが、これは案件ごとの契約例であり法律上の一律のルールではありません。しかしこの手続を失念して新株予約権を発行してしまうと、株主間契約違反にとどまらず、新しい投資家に対する表明保証違反にも連鎖しかねません。後日J-KISSで資金調達を行う場面やストックオプションを発行する際、事前の通知や承諾が必要になる点は見落とされやすい論点です。J-KISSによる調達を検討する際のチェックポイントは、J-KISSで調達する前のチェックリスト｜創業者が確認すべき資本政策でも取り上げています。
あわせて、ストックオプション（SO）プール条項についても確認します。完全希薄化後の株式数のうち10%程度をSOプールとして合意する設計が見られますが、この割合は一例です。分母の計算方法や付与枠の定義を確認するとともに、枠内の発行であっても実際の発行時には会社法上の発行手続を行い、契約上の承認が必要かも別途確認します。
さらに、投資家に優先引受権（プロラタ引受権）が認められている場合、プール内でのSO発行がその対象から除外されているかを確認します。除外されていないと、採用のたびに投資家への通知や引受機会の付与が必要になり、機動的なインセンティブ付与が難しくなります。プール枠内での発行が優先引受権から除外されているかという点と、事前承諾の対象から除外されているかという点は、それぞれ別個に確認しておきます。
経営株主の義務と株式の移動
株主間契約書の中で創業者個人にとって最も注意深い確認を要するのが、経営株主自身の義務を定めた条項です。ここには、職務専念義務、競業避止義務、辞任及び再選拒否の禁止、株式譲渡制限、役員退任時の株式譲渡義務などが含まれます。
これらの義務は、存続期間、対象事業の範囲、対価の設計次第で創業者のキャリアに直接影響します。競業避止義務の対象がどこまで及ぶか、退任後の存続期間が何年に設定されているか、株式譲渡義務が生じた場合の譲渡対価がどう算定されるか、退任理由（Good Leaver / Bad Leaverの区分）や投資家の同意による例外がどう整理されているかを確認します。契約に条項があるからといって法的に辞任が一切できなくなるわけではなく、退任後の競業避止義務も当然にすべて有効とされるわけではありません。会社と個人の双方の利害や権利保護を踏まえ、過度な制約になっていないかを見極める姿勢が大切です。
また、「経営株主」の定義に資産管理会社が含まれるケースでは、創業者本人と法人は別個の人格である点に注意を払います。誰が契約当事者となり、資産管理会社が保有する株式だけでなく、本人が持つ当該法人の持分譲渡まで制限の対象に含まれているか、定義の実際の射程を点検します。
株式の移動に関する条項では、新規発行時の引受機会である優先引受権（プロラタ引受権）、既存株式の譲渡時に優先して買い取る先買権（ROFR）、経営株主の譲渡に同条件で参加できる共同売却権（タグアロング）、そして売却参加を請求するドラッグアロング条項がそれぞれどの場面で働くかを確認します。
ドラッグアロング条項は、一定の要件を満たすM&Aにおいて他の株主に株式売却を求める権利ですが、これは契約当事者間の合意に基づくものであり、非当事者を当然に巻き込む会社法上のスクイーズアウト手続とは異なります。発動に必要な賛成比率、最低売却価額、通知期限、さらに売却時に求められる表明保証や補償負担の範囲を確認します。M&Aの場面で創業者株式と株主間契約がどう問題になるかは、M&Aで創業者株式と株主間契約が問題になる場面でも取り上げています。
終盤に置かれる株式買取請求権や損害賠償の規定は、投資契約書にも類似の規定が置かれることがあり、重複や矛盾がないか横断して確認します。投資契約書側のレビューポイントは、投資契約書のレビューポイント｜発行会社・経営株主側の実務で詳しく解説しています。なお、会社による株式の買戻し（自己株式取得）には、取得事由に応じて、会社法155条、156条、160条などの手続や461条の分配可能額規制を確認します。また、経営株主個人の賠償責任や買戻義務については、対象となる行為と責任範囲を絞る交渉が考えられます。経済産業省の留意事項の増補版（2025年）も、過度な個人責任を避ける方向性を示しています。
契約の有効期間については、上場（IPO）時に契約が終了する設計になっているかを確認しておきます。上場準備の過程で証券会社等から株主間の権利関係の整理を要請されることが通例ですが、契約を終了させるには、その条項や上場審査の要請に応じた手続を行います。最恵待遇（MFN）条項についても、他の投資家へ有利な条件を与えた際の影響を見越し、除外規定や比較対象の範囲を確かめておきます。
株主間契約書の確認と運用支援
LegalAgentでは、株主間契約書の確認において、締結時の条項点検にとどまらず、締結後の運用設計まで含めて支援しています。事前承諾事項の手続区分や情報提供義務の運用表への落とし込みなど、日常の経営実務に即した観点から、シリーズAから後続ラウンドまで一貫した資本政策の視点でサポートします。
よくある質問
事前承諾事項とは何ですか？
増資、役員構成の変更、重要な資産の処分、多額の借入れなど、一定の経営事項について投資家の事前承諾を必要とする条項です。対象事項の範囲と、承諾主体を多数投資者に集約できるかが交渉ポイントになります。
情報提供義務はどの程度の負担になりますか？
月次試算表、事業報告、資本政策表の更新などの定期的な提出が一般的です。締結後も続く継続的な実務負担になるため、運用可能な頻度と内容に絞る交渉が重要です。
経営株主の競業避止義務はどこまで及びますか？
在任中に加えて、退任後一定期間の競業避止が定められることがあります。期間や範囲の合理性を確認し、将来のキャリアへの影響も踏まえて調整する必要があります。
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