J-KISSとは？仕組み・資本政策・創業者の確認ポイント

こんにちは。LegalAgent 代表弁護士の朝戸です。

スタートアップのシード期からプレシリーズAにかけて、J-KISSを使った資金調達の相談を継続的に受けています。発行会社側でひな形に赤を入れることもあれば、投資家側で条件を確認することもあり、既存株主の立場で「他の投資家に発行されるJ-KISS」を検討することもあります。立場が変わると同じ契約書がまったく違って見える、というのがJ-KISSの面白いところであり、怖いところでもあります。

J-KISSは、Coral Capitalが公開しているシード投資のための投資契約書ひな形として知られており、コンバーティブルエクイティを使って比較的スピーディーに資金調達を進めるための仕組みです。ただ、「簡単な契約書」とだけ理解して進めるのは危険だと感じています。発行時点では普通株式も優先株式も発行しないため持株比率の変化が見えないのですが、シリーズA、Exit、転換期限の到来といった場面になると、発行時に決めた条件が一気に効いてきます。

実務の感覚として、J-KISSで一番大事なのは、ひな形の条文を知っていることではありません。今回の調達が、次のシリーズA、優先株式の内容、ストックオプションプール、既存株主への説明、将来のM&Aの可能性にどう接続するのかを、発行前に見える形にしておくことです。

なお、J-KISSのひな形はバージョンや個別修正の有無によって確認箇所が変わります。そのため本記事では、特定の条文の解説ではなく、どの文書のどの機能を確認するかという単位で説明していきます。

J-KISSで実際に調達する直前のチェック項目を一覧で確認したい場合は、J-KISSで調達する前のチェックリスト｜創業者が確認すべき資本政策もあわせて確認いただけます。

この記事で分かること

J-KISSの法的な仕組み（新株予約権としての構成）、創業者が最初に見るべき条件（バリュエーションキャップ・ディスカウント・転換イベント）、そして投資契約や資本政策とのつながりを、実際の案件で確認している順番に沿って説明します。

最初に確認するポイント

• 契約書冒頭の「公開ひな形から変更されていない」という一文が残っているか、削除されているか
• バリュエーションキャップとディスカウントが「低い方」で効く基本形か、構造が組み替えられているか
• 投資額をポストマネーキャップで割った数字（その投資家に最低限渡る持分の目安）を把握しているか
• 複数投資家がいる場合、誰が「主要投資家」「多数投資家」に該当するか
• シリーズA・M&A・転換期限到来のそれぞれで、このJ-KISSがどう処理されるか説明できるか

J-KISSとは何か

J-KISSは、普通株式や優先株式をその場で発行するのではなく、将来の資金調達ラウンドなどをきっかけとして株式に転換されることを想定した新株予約権を、有償で発行する資金調達手法です。法律上の器は「株式」ではなく「新株予約権」である、という点がまず出発点になります。なお、本記事では分かりやすさのために「転換」という言葉を使いますが、厳密には、新株予約権発行要項に定められた行使条件、取得条項、取得対価として交付される株式の種類や数の設計に沿って処理が決まります。「転換」と呼ばれているものの中身が要項のどの仕組みなのかは、契約書と要項を突き合わせて初めて分かります。

普通株式や優先株式による調達であれば、発行時点で発行価額、発行株式数、持株比率がはっきり見えます。これに対してJ-KISSでは、発行時点では、将来どの種類の株式に何株分転換されるのかが確定していません。その代わりに、将来の転換計算に使う条件を先に決めておきます。代表的なものが、バリュエーションキャップ、ディスカウント、適格資金調達、転換期限、Exit時の取扱い、情報請求権、優先引受権です。創業者はこれらを「今は関係ない条件」ではなく、「将来の株主構成を予約する条件」として見ておくべきだと考えています。

創業者が最初に確認すべき条件

創業者がまず見るべき条件は、バリュエーションキャップ、ディスカウント、そして転換イベントの三つです。

バリュエーションキャップは、将来株式に転換するときの評価額の上限として機能します。J-KISS 2.0ではポストマネー・バリュエーションキャップの考え方が採用されているため、投資額とキャップの関係から、そのJ-KISS投資家が将来どの程度の持分を取得し得るかを見通しやすくなっています。たとえば、ポストマネーキャップ3億円で3,000万円を調達する場合、単純化すれば、そのJ-KISS投資家に10パーセント程度の持分相当を渡す条件として読むことになります。ポストマネー型であれば「投資額をキャップで割る」だけでこの目安が出るので、条件提示を受けたその場で一度計算してみることをお勧めしています。

ただし、この割り算はあくまで出発点です。追加のJ-KISSラウンドがあるか、ストックオプションプールや他の新株予約権をどう扱うかで数字は動きます。キャップの数字だけを見るのではなく、シリーズA直前・直後の持株比率表まで作って初めて、自分の会社にとっての意味が分かります。

ディスカウントは、将来の資金調達ラウンドで新規投資家が引き受ける株価から一定割合を割り引いて、J-KISS投資家が有利な価格で株式を取得できるようにする条件です。経済産業省のコンバーティブル投資手段に関するガイドラインでは、J-KISSにおけるディスカウントの既定値として20パーセントが紹介されていますが、実際の水準は交渉と会社の状況次第です。

大事なのは、キャップとディスカウントを別々に見ないことです。シリーズAの評価額がキャップを大きく上回ればキャップが効き、キャップに届かなければディスカウントの方が実質的に効きます。シリーズAの想定評価額をいくつか置いて、転換後の株数と持株比率を試算しておくと、どちらが自社にとって効く条件なのかが見えてきます。

転換イベントについては、典型的には、一定額以上の株式による資金調達、すなわち適格資金調達が行われた場合に、J-KISSがシリーズA優先株式などに転換される設計です。Coral Capitalの公開ページでは、ひな形における適格資金調達について、1億円以上の株式での資金調達という説明がされています。もっとも、手元の契約書が同じ金額・同じ定義になっているとは限りません。ここは公開ページの説明ではなく、必ず契約書本文で確かめてください。

ひな形から変更されていないかを確認する

J-KISSの価値は、公開ひな形をそのまま使うことによるスピードと透明性にあります。裏を返すと、目の前の契約書が本当にひな形のままなのか、どこかに手が入っているのかを最初に確かめないと、この前提が崩れます。実際の案件でも、当事者がひな形に修正を入れているケースは珍しくありません。

変更の有無を見分ける手がかりとして、一つ実務的なコツがあります。J-KISSのひな形には、冒頭に「本契約は、空白又は括弧書きの箇所を除き、公開されているひな形から変更されていない」という趣旨の一文が入っています。実際の案件では、ひな形に修正を入れる場合、この一文自体が削除されることがあります。個別修正との食い違いが生じるのを避けるためで、それ自体は誠実な対応なのですが、裏を返すと、この一文が消えている契約書は「どこかが変わっている」契約書です。まずここを見て、消えていれば公開ひな形との比較版を作る。私たちが受任した場合も、最初にやるのはこの作業です。

では、実際にどこが変わるのか。過去の案件で手が入っていたのは、たとえば次のような箇所です。

まず、転換価額の構造そのものです。ひな形の基本形は「ディスカウント適用後の価格とキャップ基準の価格のいずれか低い方」ですが、実際の案件では、適格資金調達時の転換はディスカウントのみとし、キャップは転換期限到来時やM&A時の参照価格としてだけ残す、という組み替えを見たことがあります。逆に、エンジェル投資家向けにディスカウントを0%にして、キャップを実質的に機能しない高い水準に置いた変則形もあります。同じ「J-KISS」という名前でも、経済条件の効き方はまるで別物になります。

そして、主要投資家の金額基準です。ひな形では一定額以上の払込みをした投資家だけが情報請求権や優先引受権を持つ設計になっており、この金額を動かすと、どの投資家にどこまでの権利を渡すかが変わります。少額のエンジェルが複数入るラウンドでは、ここの設計が後の投資家管理の手間を左右します。

変更が見つかった場合は、どの条項が、誰に有利に、どの程度変わっているのかを、資本政策への影響が分かる形で整理しておきます。ここまでやってあると、シリーズAのデューデリジェンスで過去の調達条件を聞かれたときにも、そのまま答えられます。

投資契約との関係

J-KISSは、シリーズAで締結する投資契約や株主間契約とは別の契約ですが、実務上は密接につながります。ひな形どおりであれば、適格資金調達時にJ-KISSは消滅し、J-KISS投資家はシリーズA優先株式を取得することが想定されています。もっとも、シリーズAの投資契約や株主間契約上の権利まで当然に同一になるとは限らないため、転換時の契約接続は別途見ておく必要があります。

ここで問題になりやすいのは、J-KISS投資家がどの範囲でシリーズAの投資契約や株主間契約に参加するのかです。シリーズA投資家と同じ優先株式を持つとしても、情報請求権、拒否権、優先引受権、共同売却権、みなし清算条項、Drag-Alongなどの権利をどこまで持つのかは、シリーズAの契約設計に関わってきます。

もう一つ、ひな形に元から入っているのに見落とされやすい仕組みが二つあります。

一つは「主要投資家」の基準です。ひな形では、一定額（既定値では500万円）以上を払い込んだ投資家が主要投資家となり、財務情報の請求権、優先引受権、さらに後続ラウンドで主要な投資家に付与される権利までが自動的に付く設計になっています。エンジェルラウンドでは、この基準にほぼ全員が該当することも珍しくありません。しかも優先引受権には「払込金額の2倍まで将来の募集に同条件で参加できる」という上限設定があるため、たとえば500万円で入った投資家が、シリーズAで合計1,000万円分の参加枠を主張してくる可能性があります。少額だから権利も軽い、とはならないのがこの契約の特徴です。

もう一つは「多数投資家」の条項です。発行価額総額の過半数を保有する投資家と会社が書面で合意すれば、同じシリーズのJ-KISS全体の条件を変更できる建付けになっています。少額で参加した投資家は自分の同意なく条件変更に拘束され得ますし、会社側から見れば、リード投資家と話がつけば条件変更の道が開けます。転換期限の延長交渉などで実際に意味を持つ仕組みなので、誰が過半数を握っているのかは発行時点で把握しておきたいところです。

また、最恵待遇条項の運用負担も軽視できません。ひな形では、後続の証券発行から5日以内に書面で通知し、契約書の写しまで添付することになっています。J-KISS投資家が増えるほど、次のラウンドのたびにこの通知作業が積み上がります。契約書上は数行の義務でも、発行後のオペレーションとして誰がこれを回すのかは、署名前に考えておいた方がよい部分です。

創業者としては、「シリーズAになれば何となく同じ条件に揃うだろう」という期待は持たない方が安全です。実際、J-KISS投資家が複数いる案件では、シリーズAの契約交渉の段階になって初めて「誰がどの契約に、どの権利で参加するのか」が論点として浮上し、リード投資家の要求するガバナンス条項と過去のサイドレターがぶつかる、ということが起こり得ます。

J-KISSの段階でサイドレターを締結する場合は、さらに注意が必要です。経済産業省のガイドラインでも、情報請求権、優先引受権、オブザーバー権、最恵待遇条項などがサイドレターで問題になり得ることが整理されています。サイドレターは短い文書であっても、実質的には株主間契約に近い拘束を生じさせることがあります。

J-KISSの良さは、細かな交渉を後ろに送れることです。しかし、後ろに送ってよい論点と、発行時点で決めておくべき論点は分けなければなりません。特に、次回ラウンドへの参加権、情報開示、M&A時の取扱い、主要投資家の範囲は、後から「想定と違った」となりやすい部分です。

資本政策との関係

J-KISSを使うとき、創業者が作るべきなのは現在の資本政策表だけではありません。J-KISS発行直後、シリーズA転換直前、転換後、ストックオプションプール拡張後、追加J-KISS発行後という複数パターンの資本政策表です。

特に見落としやすいのが、複数回のJ-KISS発行です。シードで1回、プレシリーズAで1回、さらにブリッジで1回と重ねると、各ラウンドのキャップ、ディスカウント、投資額が積み重なり、シリーズAで一気に希薄化が表面化します。実際、回号が積み上がった会社の転換計算は、それだけで一仕事になります。

ストックオプションプールとの関係も外せません。シリーズA投資家は、投資前・投資後のどちらの前提でプールを確保するかを確認してきます。J-KISS転換後の持株比率とプール拡張後の創業者持分を一緒に見ないと、実際の創業者持分を見誤ります。

優先株式との接続も同様です。J-KISS投資家がシリーズA優先株式に転換される場合、残余財産分配、参加型・非参加型、みなし清算、拒否権、配当、転換権、優先引受権といった種類株式の内容が、J-KISS投資家にもそのまま及びます。J-KISSは発行時点では短い契約に見えても、最終的には種類株式の設計に接続される契約です。

だからこそ、「J-KISSは今すぐ資金を入れるための書類」ではなく、「次の優先株ラウンドの入口」として見てほしいと考えています。次のラウンドでどの投資家が入り、どの程度の評価額を想定し、どの時点でどの権利を付けるのかまで見ないと、目の前のJ-KISSの条件が会社に合っているかは判断できません。

Exit時と未転換時の取扱い

J-KISSでは、シリーズAに進む前にM&Aが起きた場合と、一定期間が経過しても適格資金調達が起きない場合の取扱いが、発行時に決まってしまいます。ここは「遠い話」に見えて、実際に相談が来るのはまさにこの場面です。

M&Aについては、ひな形では、転換前に支配権移転取引等が起きた場合、投資額の2倍の金銭で新株予約権を取得するか、キャップを基準に株式へ転換した上で売却に参加するという設計になっています。Coral Capitalの公開ページでも、転換前に買収された場合の取扱いとして同趣旨の説明がされています。ここで注意したいのは、「支配権移転取引等」の定義の広さです。ひな形の設計では、株式譲渡や合併だけでなく、実質的に全部の資産の譲渡、解散・清算、さらには上場までがこの定義に含まれ得ます。つまり、創業者が「M&Aの話」と思って読み飛ばしたこの条項が、上場時のJ-KISSの処理を決める条項でもあるわけです。エクイティ調達をせずに上場に至るシナリオまで含めて、転換価格が決まらない場面が残っていないかを確認しておく必要があります。

未転換時については、経済産業省のガイドラインでも、18か月以上経過時に投資家側からの要望があれば普通株式に転換できる設計が紹介されています。ひな形では、転換期限までに適格資金調達が発生しない場合、発行価額総額の過半数の保有者の承認によって行使できる建付けです。実際の案件でも、転換期限が近づいた段階で、投資家との間で転換期限の延長に関する合意書を締結して対応した例があります。期限が来たら自動的に何かが起きるのではなく、その時点での会社の状況を前提に、延長するのか、普通株式に転換するのか、条件を変更するのかを投資家と交渉することになります。その交渉の土台になるのが、発行時に定めた転換期限と多数投資家の構成です。

創業者にとって、転換期限が短すぎると、事業計画より早く次回ラウンドを迫られる可能性があります。一方で曖昧すぎると、投資家からいつ株式になるのか見えません。資金繰り、プロダクト開発、採用計画、次回ラウンドのリードタイムを踏まえて、「期限が来たとき誰と何を交渉することになるのか」まで想像して設計しておきたいところです。

創業者が発行前に作るべき確認資料

J-KISSで調達する前に、少なくとも三つの資料を作ることをお勧めしています。

一つ目は、転換シミュレーションです。シリーズA評価額を複数置き、キャップが効く場合、ディスカウントが効く場合、追加J-KISSがある場合、ストックオプションプールを増やす場合を分けて、創業者、既存株主、J-KISS投資家、シリーズA投資家の持株比率を確認します。このとき手を抜けないのが計算の前提です。完全希釈化後株式数に何を入れるのか（発行済株式、発行済SO、SOプールの枠、他の新株予約権）、自己株式や自己新株予約権を除いているか、ディスカウントで転換するJ-KISSがある場合にその転換後株数を分母に戻して再計算しているか。実務ではこの再計算を一度回さないと数字が合いません。

二つ目は、変更箇所リストです。公開ひな形を使う場合でも、入力箇所と修正箇所を分けて一覧にします。特に、キャップ、ディスカウント、適格資金調達、Exit、転換期限、情報請求権、優先引受権、サイドレターの有無は、投資家ごとに表にしておくと、シリーズAのデューデリジェンスでそのまま使えます。

三つ目は、次回ラウンド接続メモです。シリーズAで優先株式を発行する場合、J-KISS投資家がどの種類株式を取得するのか、シリーズA契約にどう参加するのか、既存株主の同意が必要か、ストックオプションプールをどの時点で増やすのか。数行のメモで構いませんが、これがあるかないかで、シリーズAが見えてきたときの初動が変わります。

この三つがないまま契約書だけを確認しても、J-KISSの本当の影響は見えません。投資家から提示された条件を急いで受ける場面では、どうしても「調達額」と「着金日」に目が行きます。しかし、J-KISSは将来の株主構成を予約する契約でもあるため、資本政策表とセットで見なければ判断を誤るおそれがあります。